文丨新博弈，作者丨丽媛，编辑丨雷云霆

5月28日，京东物流于香港联交所主板上市，股票代码为2618。

就在早间，京东物流开盘价为46.05港元每股，较发行价上涨14.1%，市值超2800亿港元。

京东物流会实现IPO翻身，市值力压“四通一达”，成为中国仅次于顺丰的第二大物流上市公司，谁也想不到。

可京东物流在2018年成功创下快递行业融资纪录，完成了一笔高达25亿美元的融资后，便再无融资消息，这也着实在意料之中。一直以来，京东物流被其内忧外困的现状所制约，一边是内部亏损潜在的资不抵债困局，另一边却是外部夹击带来的行业竞争压力。

上市后的京东物流冲击着顺丰“一哥”宝座，对标着菜鸟“巨头”交椅，要想抢占更多的市场份额，并不能高枕无忧。

1、养成系“巨婴 ”难断奶

历经14年，京东物流一直是京东的核心竞争力，它也帮助京东电商平台走在快递市场的前列。但市值近3000亿的京东物流也被资本市场担忧，在目前上市的快递公司中，京东物流是唯一一家仍在亏损的公司。

从一定程度上讲，常年亏损、尚未盈利的现状对于京东物流未来的发展仍是“软肋”。招股书显示，2018年、2019年及2020年前9个月分别产生的净亏损为28亿元、22亿元及0.12亿元。

刘强东也曾在2019年的内部信中透露，京东物流2018年全年亏损超过23个亿，这已经是第十二个年头亏损。当然，这还不包括京东零售的内部订单。也就是说，如果扣除内部结算，京东物流在2018年的亏损总额超过28亿。对于亏损原因，刘强东认为，“核心原因是外部单量太少，内部成本太高”。

招股书中，2018年，京东物流的毛利为10.8亿元，毛利率为2.9%；2019年为34.32亿元，毛利率为6.9%；2020年前三季度为54.19亿元（2019年前三季度为29亿元），毛利率为10.9%（2019年前三季度为8.5%）。不过值得一提的是，尽管毛利率的基本数据在提升，但京东物流对自己的营运前景并不乐观，京东物流既没有在营收上做到开源，也没有在成本上实现节流。

说白了，京东物流就像母公司京东养大的“巨婴”，离开了“京东系”难以生存，依赖着京东却制约着它的发展。

一方面，京东物流的最大客户依旧是京东集团，可预见的未来收入，很大一部将继续与京东集团有关。在招股书中，2019年，京东物流营业收入的增加额为119.7亿元。同期，京东物流对京东系的应收款项增长额105.1亿元，占营业收入增加额的87.81%。目前JD.com间接控制了京东物流已发行股份的79.12%。京东物流宣布，IPO后其将仍为JD.com的子公司。

同时，在2020年前三季度，京东集团贡献京东物流的收入为281亿，占总营收的56.6%，来自“外部客户”的收入却只为215亿。有媒体指出，绝大多数“外部客户”也是京东电商平台上的第三方卖家。这也就表明京东物流需要改变客户单一的现状，寻求收入多元化。

另外，京东物流的业务，对其关联公司也存在重大依赖。数据显示，2018-2020年，应收京东集团、京东数科、爱回收集团、达达集团的款项分别为1.8亿元、107亿元、108.1亿元，2019-2020年，应收款项额同比增长5813.24%、1.09%。

2019年公司营业收入中来自京东系（包括京东集团、京东数科、达达集团、爱回收等）关联方的部分，高达308.34亿元，占营业收入的比例为61.86%。同期，公司向京东系的采购金额达到28.91亿元。而且根据供应链解决方案及物流服务框架协议，2021-2023年，京东系公司向京东物流支付的交易金额预计分为522亿元、669亿元、841亿元。

另一方面的亏损则体现为京东物流的高成本运营。投入极高的资金，却未见同比回报，导致其依旧困于“亏损茧房”。招股书显示，京东物流的营业成本包括员工福利开支、外包成本、租金成本、折旧及摊销和其他，仅前两项就占到了整体成本的七成。2018年至2020年第三季度，其营业成本分别为367.9亿元、464.2亿元和440.9亿元，占当期营业收入的比例分别为97.1%、93.1%和89.1%。

尽管刘强东早已意识到成本高的问题不容忽视，但从财务数据上来看，这一数字还在增加。由于员工数量增长和工资通胀，京东物流参与仓储管理、分拣、拣配、打包、运输及配送员工的福利开支由截至2019 年9月30日九个月的136亿元增加至截至2020年9月30日九个月的179 亿元，增长31.2%。

“京东物流长期亏损主要因为物流是重资产，弱干线的模式，同时京东物流的核心客户都来自于京东，外部客户量单一。”物流与供应链专家王旭东向新博弈（ID:newgametheory)表示，但京东至少还是走出了相对差异化的供应链物流体系，未来京东物流应侧重发展自家商城的pop商家，这会对利润率的提高起到帮助，并会受到市场欢迎。

2、狭路相逢不敌顺丰

据国家邮政局实时监测数据，截至6月1日，今年我国快递业务量已突破400亿件，预计2021年全年快递业务量将超过950亿件。随着市场规模不断扩大，竞争持续加剧，业务整体向头部集中。根据各家财报显示，“三通一达”、顺丰等五家企业第一季度累计完成158.62亿件，占全国业务总量超过七成。

狭路相逢，难免一战。京东物流作为京东电商平台自建的新兴独角兽，想要在短时间内赢得市场的认可，并从众多快递当中脱颖而出仍需时间。

从招股书披露的收入来看，京东物流若是与顺丰快递相提并论，近三年来的收入均不及顺丰快递的一半。京东物流2018年、2019年、2020年全年收入分别为379亿元、498亿元、734亿元。2019年、2020年同比增长31.4%和47.4%。但同期相比之下，顺丰控股实现营业总收入分别为909.42亿、1121.93亿和1539.87亿元。2019年、2020年同比增长23.37%和37.25%，远高于17.3%的行业增长率。

另外，成本的巨大，更使得京东物流的毛利率不能令人满意。2019年，京东物流以6.9%的毛利率收获毛利34亿，而顺丰的两项指标则分别为17.4%及195亿；2020年Q3，京东物流毛利率虽上涨至10.9%，却仍比顺丰低了7个百分点，差距依然很大。

京东物流是“以储代运”“自建仓库”“仓配一体”的业务模式，其末端派送网点及线路运力方面都落后顺丰。比起京东物流强调仓库建设来体现物流之“快”，顺丰采取是端到端的分拣中转物流模式，更看重运力，强调提高货运速度实现物流运送之快。截至去年末，京东物流的自营运输车队总共拥有7500辆卡车及其它车辆，仅有620条航空货运线路，且没有自己的飞机。顺丰目前却拥有10万辆支干线运输车辆以及4.3万的末端派送车辆，73架全货机（其中59架为自营全货机），航运线路超过2000条。

近年来，京东物流不满足于把物流推给商城上的 pop 商家，它更想把物流推向全社会。可有分析指出，京东商城第三方商家选择京东物流的意愿并不高。截至2019年末，京东平台第三方卖家约为27万户，其中仅有4万户选择“一体化服务”，即京东物流，户均全年支出不到28万。2019年京东的第三方卖家选择京东物流“一体化服务”占比仅约15%。2020年未公布第三方商家的数量，但选择“一体化服务”的用户数也仅增加至5.3万户，户均支出31.3万。有关京东物流独立性的争议始终不断。所谓一体化供应链，背后市场高度分散，灼识咨询报告显示，按收入计算，2019年该行业TOP玩家的市场份额只有7.9%，即使京东物流排名第一，也只拿到2.2%的份额，看起来京东物流的独立任重而道远。

而顺丰为用户提供配送端的高净值服务体验外，还向产业链上下游延伸，为行业客户提供贯穿采购、生产、流通、销售、售后的高效、稳定、敏捷的数字化、一体化的供应链服务。如顺丰斥资55亿收购DHL供应链中国业务；拟175.55亿港元收购嘉里物流51.8%股权等。同时据顺丰2020年度财报，2020年，顺丰整体供应链业务实现不含税营业收入71.04亿 元，同比增长44.45%，营收增速领先行业。

3、外部收入不及菜鸟

物流行业本身就存在重资产、重运营的弊端，再加上物流数据的大量分散，要打通物流网络中的流通连接点，依然需要投入巨大的资金与技术支持。

为了商品能够迅速到达消费者手上，京东物流不得不自己进行全网仓储中心的布局建设，但因其模式太重、投入太大，巨额的投资在所难免。

有数据显示，截至2020年12月31日，京东物流运营超过900个仓库，包含京东物流管理的云仓面积在内，仓储总面积约2100万平方米。未来将陆续投资到30个城市，新建亚洲1号总投资规模超过300亿。刘强东曾在公开场合表示，十几年来京东在物流和仓库上砸了1000多亿，融资70％都用于了物流体系建设。

马云当年就不看好京东的自建物流模式，他认为这样的重资产化不利于公司的发展。京东的员工数如今已达到19万人之多，而阿里包括各类收购的公司员工总数加起来也才接近5万人，京东的员工人数是阿里的三倍还多。

京东搞重资产自营，反观阿里下的菜鸟，却玩起了轻资产加盟。菜鸟的盈利逻辑是技术创新跨越范式转变，由菜鸟驿站、菜鸟国际、智慧供应链服务、社区物流等点支撑。菜鸟利用互联网金融、云计算和软件技术等物流科技，成功激活了包括航空、铁路、公路、海路在内的物流线路。

菜鸟的物流园区在国内的华东、华南、华中、华北、东北、西南、西北等区域打下节点，更在海外的吉隆坡、比利时列日、曼谷、莫斯科等地布局了世界级的数字枢纽，还有30多个海外仓设在20多个国家和地区。

这些节点，成为物流网络中的一个个锚点。

“我们在全世界找不出第二家公司像菜鸟这样，既To C又To B；既是轻资产又有重投入；既是平台赋能者也是物流实践者；既深耕国内又面向全球；既要做全新的物流，又不推翻传统物流。如果一定要定义菜鸟，产业互联网是最准确的说法。”一位业内咨询人士说。

根据阿里巴巴集团发布2021财年第四季度及2021财年全年业绩，菜鸟主要凭借在全球化物流、商家智慧供应链等领域的长期投入和开拓，在增量市场获得高速增长。本财年，剔除与阿里巴巴集团关联交易收入后，菜鸟实现外部收入372.58亿元人民币，同比增长68%；第四季度外部收入99.59亿元人民币，同比增长101%。此外，菜鸟在2021财年实现正经营现金流。

而在这方面京东物流全面落于下风，京东物流上市招股书中披露，2020年，京东物流外部客户收入为346.45亿元，占比到2020年才达到46.6%。资产负债率为105.3%，呈资不抵债。

由此，虽然京东与阿里走的是完全不同的物流路线，但菜鸟一旦开启IPO，发展潜力将远超京东物流。此时京东物流首先要保证自身的“造血”能力足够强大，能应付起持续输血的压力，才是其与竞争对手抗衡的关键。

如今，市值2800亿的京东物流应该继续探索独立、开放的路径，而它成为一家真正的社会化物流快递公司还有待时间的检验。